Perspectives économiques de la Chine : aussi limpides que de la boue

Pessimisme maximal

Comme en témoignent les récentes données économiques meilleures que prévu, le moteur de la croissance économique en Chine redémarre. Les ventes au détail ont largement dépassé les attentes en août, tandis que la croissance de la production industrielle a aussi augmenté. Plus important encore, le crédit accordé par les banques aux ménages et aux entreprises s’est redressé, ce qui a atténué les craintes que les entreprises et les ménages délaissent le crédit. En revanche, le commerce, qui a stimulé la croissance durant les confinements de l’an dernier, a continué de subir des pressions en août, alors que le secteur manufacturier mondial stagne.

Les dernières données publiées indiquent que les récentes modifications apportées à la politique monétaire et au secteur de l’immobilier ont stabilisé l’activité économique, après le repli du deuxième trimestre et de juillet. L’absence de mesures de relance budgétaire à plus grande échelle soulève toutefois des doutes quant à la durabilité de cette amélioration, et l’économie pourrait de nouveau se replier rapidement si le secteur immobilier ne s’améliore pas et si le ralentissement de l’économie mondiale devient plus prononcé.

Jusqu’à présent, les mesures de soutien politique (énumérées ci-dessous) n’ont pas réussi à convaincre les investisseurs que les autorités interviennent de manière décisive pour stimuler la croissance. Cela se reflète dans la faiblesse du yuan et les sorties de capitaux, alors qu’une série de données décevantes ont accru le pessimisme à l’égard de l’économie chinoise. Néanmoins, les autorités ont redoublé d’efforts pour soutenir les marchés financiers après les fortes sorties de capitaux en ajustant les leviers les plus rapides (c’est-à-dire les politiques monétaires et immobilières) et en s’attaquant aux problèmes cachés liés aux instruments de financement par emprunt des gouvernements locaux au moyen d’échanges de créances.

Chronologie des annonces de soutien politique depuis la réunion de juillet 2023 du Bureau politique

• 31 juillet : La Commission nationale pour le développement et la réforme (NDRC) publie un document de politique d’une vaste portée, qui met l’accent sur la levée des restrictions gouvernementales sur la consommation, comme le plafond d’achat de voitures, l’amélioration des infrastructures et la tenue d’événements promotionnels
• 2 août : La Banque populaire de Chine s’engage à réduire le taux d’intérêt et la mise de fonds pour les nouveaux prêts hypothécaires, et à réduire le taux d’intérêt des prêts hypothécaires existants
• 2 août : La Chine demande aux administrations locales de vendre toutes les nouvelles obligations spéciales d’ici la fin du troisième trimestre
• 2 août : : Exonération d’impôt pour les PME/impôt sur le revenu préférentiel pour les sociétés à capital de risque/entreprises en démarrage
• 4 août : La Banque populaire de Chine promet un soutien financier au secteur privé
• 10 août : La Chine révoque l’interdiction frappant les voyages de groupe aux États-Unis et dans d’autres pays, donnant un coup de pouce à l’industrie mondiale du voyage
• 11 août : La Chine permet aux gouvernements provinciaux de vendre pour 139 G$ US d’obligations pour rembourser la dette liée aux instruments de financement des administrations locales
• 15 août : Réduction de 15 pdb du taux des facilités de prêt à moyen terme à 1 an à 2,5 % et réduction de 10 pdb du taux de mise en pension à 7 jours à 1,8 %
• 21 août : Réduction de 10 pdb du taux de prêt préférentiel à 1 an; le taux de prêt préférentiel à 5 ans reste inchangé
• 25 août : La Chine met en œuvre d’importants assouplissements hypothécaires pour soutenir les acheteurs d’habitations
• 27 août : La Chine réduit les droits de timbre et augmente le financement sur marge pour stimuler le marché boursier
• 14 septembre : La Chine réduit le ratio des réserves obligatoires de 25 pdb pour une deuxième fois cette année

En raison de l’inaction sur le plan budgétaire, ce que nous devons surtout retenir, c’est que les autorités délaissent les cibles de croissance pour s’attaquer aux problèmes structurels de l’économie (p. ex., l’endettement, le secteur immobilier). Par conséquent, nous réévaluons maintenant notre opinion à l’égard des mesures de relance budgétaire de la Chine (nous avions prévu plus tôt un programme budgétaire important) et nous prévoyons maintenant que les autorités n’offriront qu’un montant supplémentaire de 500 milliards de yuans en quotas d’obligations spéciales des administrations locales cette année.

Les autorités sont probablement conscientes du fait que l’absence de mesures budgétaires d’envergure signifie que la croissance du PIB cette année et l’année prochaine pourrait être inférieure à sa moyenne historique, mais cela ne semble pas les préoccuper. Les décideurs délaissent peut-être leur vision singulière de la croissance pour privilégier les réformes économiques visant à assurer une croissance économique durable à long terme après les problèmes d’endettement découlant des politiques économiques en place. Par conséquent, nous prévoyons que la croissance du PIB en 2023 sera de 4,8 % (inférieure à la cible de croissance officielle de 5 %), bien que la grande incertitude soit liée à notre prévision de croissance de 4,4 % pour 2024. Bloomberg de 5,1 % pour 2023 et de 4,5 % pour 2024, car la plupart des analystes conviennent que l’absence de soutien budgétaire évident nuira à la croissance économique l’an prochain.

À l’approche de la fin de l’année, la fenêtre pour mettre en œuvre des mesures de relance visant à stimuler l’économie se rétrécit, tandis que la piètre performance économique au deuxième trimestre et en juillet laisse entendre que les autorités ne peuvent pas abandonner leurs mesures de soutien. Pour que nos prévisions de croissance du PIB soient respectées, nous nous attendons à ce que les dirigeants chinois adoptent les mesures suivantes :

• la réduction du ratio des réserves obligatoires au quatrième trimestre et une réduction du taux de prêt préférentiel au quatrième trimestre;
• l’augmentation par le gouvernement central de 500 milliards de yuans des quotas d’obligations spéciales des administrations locales; et
• l’utilisation par les dirigeants des fonds prévus au budget plus rapidement après la mise en œuvre retardée des mesures budgétaires jusqu’à maintenant (et le freinage budgétaire devient un moteur). Des dépenses pouvant atteindre 4 400 milliards de yuans pourraient être engagées entre août et décembre cette année.

On estime que la réduction des restrictions entourant la propriété suffira

Les décideurs estiment qu’un assouplissement des restrictions dans le secteur immobilier (p. ex., l’élargissement de la définition des prêts hypothécaires pour une première maison) aura des répercussions considérables sur l’économie par l’intermédiaire des canaux du logement et de la consommation. Sans aucun doute, la réduction des restrictions par les autorités locales dans les villes de première catégorie comme Guangzhou, Beijing et Shanghai a été plus musclée que la plupart s’y attendaient au départ. Cela a fortement incité les autorités locales d’autres villes de deuxième et de troisième catégorie à réduire leurs restrictions, alors que le gouvernement central semble prêt à tolérer une intensification de la spéculation sur le marché immobilier pour ancrer les ventes.

À l’échelle nationale, la Banque populaire de Chine et l’Administration nationale de règlementation financière ont permis aux emprunteurs de négocier un taux hypothécaire inférieur pour les prêts hypothécaires existants pour une première maison. La baisse de taux des prêts hypothécaires existants devrait stimuler la consommation dans une certaine mesure, car les emprunteurs pourraient, en moyenne, réduire le taux de leur prêt d’environ 80 pdb. Les économies totales annuelles sur les paiements d’intérêts pourraient représenter 200 milliards de yuans par année, soit environ 0,5 % des ventes au détail totales annuelles.

L’équilibre budgétaire serré se dissipera-t-il? Un assouplissement monétaire plus musclé sera-t-il nécessaire?

Le freinage budgétaire a probablement aussi accentué la piètre performance économique de la Chine, en plus de la faiblesse du secteur immobilier et du pessimisme. Selon nos estimations, la situation budgétaire de la Chine s’est resserrée de près de 2 % au cours des sept premiers mois de 2023 : le déficit budgétaire s’établit à -2,3 % du PIB depuis le début de l’année (en date de juillet 2023), comparativement à -4,3 % du PIB au cours de la même période l’an dernier.

En ce qui concerne la politique monétaire, nous nous attendons à une réduction supplémentaire du ratio des réserves obligatoires au quatrième trimestre afin de libérer des liquidités des banques pour permettre aux investisseurs locaux d’absorber les prochaines émissions d’obligations spéciales des administrations locales. Le nouveau gouverneur Pan de la Banque populaire de Chine semble également déterminé à soutenir l’économie au moyen d’un assouplissement monétaire, suivant de près les directives issues de la réunion de juillet du Bureau politique, et nous prévoyons une autre réduction du taux de prêt préférentiel au quatrième trimestre.

Même si l’économie se redresse, il faudra s’attendre à des difficultés graduelles en raison du secteur immobilier malmené et du ralentissement de l’économie mondiale. Les grands promoteurs chinois sont toujours aux prises avec des difficultés financières; ils luttent pour éviter les défauts de paiement des obligations, tandis que leur financement ne s’est pas amélioré de façon marquée. En tenant compte de notre estimation actuelle du PIB de 4,5 % sur 12 mois au troisième trimestre, nous prévoyons maintenant que la croissance du PIB sera de 4,8 % en 2023, bien que la grande incertitude soit liée à la croissance de 4,4 % en 2024 en raison de l’absence de soutien budgétaire à ce jour.

En résumé, si les données économiques à venir (en particulier les ventes au détail et les ventes de propriétés) continuent de décevoir les attentes des autorités, nous nous attendons à ce que les dirigeants chinois aient une longue discussion sur le pouls de l’économie. Cela pourrait avoir lieu lors de la troisième réunion plénière du 20e Comité central, qui pourrait se tenir dès le mois prochain et qui présente habituellement les principales réformes économiques prévues pour les cinq prochaines années.